宁德时代：全球动力电池龙头

【研究报告内容摘要】

投资要点：

新能源汽车独角兽成功上市。作为动力电池“独角兽”企业之一，宁德时代堪称中国新能源汽车产业崛起的典型代表，公司技术、管理人员同消费电池龙头ATL 一脉相承，同时有着日本先进的管理技术以及中国广阔的市场空间。17 年宁德时代动力电池国内市占率第一，全球出货量第一，为国内最具国际化竞争力的新能源汽车企业。我们认为CATL 的上市可加快其国内及海外项目的推进速度，亦可加快新的高镍电池的研发进展，巩固其竞争优势

重研发，动力电池出货量快速增长。宁德时代极为重视研发投入，截至17年底研发人员数量达3425 人，15-17 年研发费用分别为2.8 亿元、11.3 亿元、16.3 亿元；公司研发效益明显，产品质量位于行业前列。近几年公司动力电池出货量快速增长，17 年公司产能达到17Gwh（16 年7.6Gwh），产量达到12.9Gwh（16 年7.02Gwh），销量达11.85Gwh（16 年6.81Gwh）。公司募集项目新建24Gwh 的新增产能，可有效解决公司产能不足问题。

客户覆盖多数优质乘用车客户。在国内，公司与宇通集团、上汽集团、北汽集团、吉利集团、福汽集团、中车集团、东风集团和长安集团等行业内整车龙头企业保持长期战略合作，与蔚来汽车等互联网车企、智能车企的合作也稳步推进。在海外，公司已经进入宝马、大众等国际一流整车企业的供应体系，是国内少数为国际汽车品牌提供动力电池解决方案的供应商。截至17 年底工信部公布的12 批新能源车型目录共3200 余款车型，其中由公司配套动力电池的有500 余款车型，占比约16%，是配套车型最多的动力电池厂商。

高镍化技术带来公司单位Wh 毛利拐点。17 年全年动力电池Pack 平均价格1.41 元/wh，同比下降31.59%；成本端来看，17 年平均成本在0.91 元/wh，单位Wh 毛利由16 年的0.93 元/wh 降至17 年的0.50 元/wh；公司动力电池出货量快速增长，但单位盈利能力有所下降。中长周期看，动力电池价格将长期维持下降趋势，展望未来三年我们预计动力电池的高镍化应用可大幅降低单位wh 正负极等使用量，在正负极价格维持不变的情况下即可以通过技术提升实现动力电池成本快速下降。

动力电池需求高增长，CATL 显著受益。根据高工锂电数据，17 年中国锂电池市场规模1350 亿元，其中动力电池产值725 亿元，占比54%，超过3C锂电池规模，成为锂电池消费结构中占比最大的领域。17 年中国汽车动力锂电池产量为44.5GWh，同比增长44.5%，CATL 占比26.6%，而在18 年1季度公司市占率提升至一半以上。GGII 预计到2022 年中国汽车动力锂电池产量将达到215GWh，较2017 年增长3.8 倍，CATL 作为龙头将显著受益。

盈利预测及评级。我们预计公司18-20 年全面摊薄EPS 分别为1.39 元、1.90元、2.52 元，对应可比公司估值，我们给予公司18 年35-40 倍PE，对应合理价值区间48.65 元至55.60 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示。价格下降超预期，新能源汽车政策不及预期。