债市配置性价比修复 理财机构称“负反馈风险可控”

　　“近期我司理财产品赎回量相较2月有所减少，理财产品赎回压力整体处于可控范围。”某股份行理财公司固收部负责人告诉中国证券报记者。

　　2月以来，债市持续调整导致理财产品收益率下行，引发部分投资者主动赎回，使得2月理财产品规模增长明显弱于季节性规律显示的增长水平。市场一度担忧此轮理财产品赎回可能引发负反馈效应。不过，业内人士认为，债市经过调整后，其性价比正逐步修复，当前农商行和保险机构持续增配债券，配置型资金入场不仅为债市企稳提供了支撑，也显著降低了负反馈风险，债市进一步调整的空间有限。

　　展望2025年，理财公司人士认为，债市存在交易性机会，但难以再现2024年那样的行情。如何运用“固收+”策略，在确保投资组合稳健性的同时增厚收益，将成为今年理财公司发力的重点。

　　债市调整引发理财赎回

　　“今年2月我们公司的理财产品规模出现小幅下降，这主要是受债券市场调整影响，理财产品收益率普遍下滑，而理财产品投资者对收益率变化比较敏感，导致部分资金流出。”上述股份行理财公司固收部负责人告诉记者。个人理财市场以低风险偏好的投资者为主，他们对短期收益率波动容忍度有限。

　　根据普益标准等机构数据，2月末理财产品规模较上月末小幅增加约0.1万亿元，增幅显著低于往年同期水平。从产品类型来看，短久期理财产品规模普遍承压，其中日开型理财产品受到的冲击最为明显，紧随其后的是最小持有期型理财产品。

　　“今年2月，理财产品规模增长显著弱于季节性规律显示的增长水平，主要是受债券市场调整影响，尤其是信用债市场跌幅较大。受此拖累，理财公司纯固收类产品的月度平均年化收益率持续下滑，从1月的2.67%降至2月的1.89%。收益率下行导致投资者在2月下半月主动赎回理财产品。”华源证券固收首席分析师廖志明表示。

　　2月以来，债券市场波动加剧。截至3月17日，3个月、1年期和10年期国债到期收益率分别从2月5日的1.40%、1.26%和1.62%升至1.62%、1.59%和1.90%。

　　青岛银行首席经济学家刘晓曙认为，此次债市调整主要是受资金面偏紧影响。“去年4月，央行曾警示长端利率下行速度过快，当时市场认为长端利率的‘合意点位’不应低于2.2%。然而，今年1月，长端利率一度跌至1.6%附近。利率的快速下行对汇率稳定构成潜在威胁，为稳定汇率并防范利率风险，央行近期采取了一系列资金净回笼措施，通过收紧资金面抑制长端利率过快下行。这一政策效果逐渐显现，10年期国债到期收益率企稳回升。”刘晓曙说。

　　根据华西证券研究所、青银理财等机构数据，2月央行通过公开市场操作净回笼资金近5千亿元。进入3月，央行维持资金净回笼操作，3月第一周净回笼资金超8千亿元。

　　在民生银行首席经济学家温彬看来，当前资金面偏紧还受到其他因素影响。首先，同业存款自律效应持续显现，非银存款规模大幅缩减，银行资金融出规模快速下降。大型银行资金融出规模已由去年底的约4.7万亿元大幅降至今年2月末的1万亿元左右。其次，1月至2月政府债发行速度较快，净融资规模创下2019年以来的新高，对市场流动性形成一定挤压。而且，1月人民币贷款新增规模再创历史新高，“开门红”效应消耗了大量的银行超储资金。最后，税期集中缴款和跨月资金需求的季节性扰动，给资金面造成了短期压力。

　　此外，业内人士认为，近期债市调整反映了市场对货币宽松预期的修正，这一预期在去年12月被过度透支。

　　赎回压力已趋缓

　　“债市近期调整力度不算很大，理财产品赎回压力整体处于可控范围。与2月相比，近期理财产品赎回量有所减少。”上述股份行理财公司固收部负责人说。

　　按照此前的规律，理财产品赎回负反馈主要会经历三个阶段：第一个阶段，一系列宏观经济、政策因素使得债市利率面临上行压力；第二个阶段，债市利率上升，带动理财产品等资管产品净值回撤、破净率上升；第三个阶段，理财公司负债端面临的赎回压力逐步传导至资产端，理财公司被动卖出债券或赎回债基，这一行为进一步加剧了债市利率上行的风险，最终形成“债市利率上行—投资者赎回理财产品—理财公司抛售债券、赎回债基—债市利率进一步上行”的负反馈循环。

　　“虽然2月中旬以来，部分机构相继赎回债基以应对可能出现的赎回压力，但通过与2022年、2024年两次赎回风险相比，此次债市回调压力尚未明显传导至产品端和负债端，预计形成赎回负反馈的可能性较低。”温彬说。

　　此外，记者了解到，近日多家理财公司已加大流动性储备。原银保监会2021年发布的《理财公司理财产品流动性风险管理办法》明确，定期开放周期不低于90天的公募理财产品，应当在开放日及开放日前7个工作日内持有不低于该理财产品资产净值5%的现金或者到期日在1年以内的国债、央行票据和政策性金融债券。

　　“除了《办法》规定的现金或者到期日在1年以内的国债、央行票据和政策性金融债券外，我司久期较长的理财产品还配置了存款以及债券质押式回购等高流动性资产，在产品开放日，高流动性资产的占比可达到百分之十几，可有效应对客户赎回。”某城商行理财公司人士告诉记者。

　　业内人士透露，在经历2022年底理财产品赎回潮后，机构普遍提高了现金留存比例，流动性管理能力也有所增强，同时理财公司新发理财产品趋向短期化，产品配置的资产久期更短，短久期资产对利率波动的敏感性更低。综合来看，本轮债市调整引发理财产品大规模赎回的可能性较小。

　　“固收+”成收益突围关键

　　业内人士认为，从短期来看，债市的性价比正在逐步修复，未来进一步调整空间有限；从2025年全年来看，债市难以再现类似去年的趋势性行情，但仍存在交易性机会。

　　华泰证券研究所所长张继强认为，债市经历调整后，当前性价比正逐步修复。截至3月11日，长端和超长端利率债价格已回落至去年12月中共中央政治局会议召开后、中央经济工作会议召开前的位置，3年期、5年期信用债及二永债价格则回落至去年11月水平，存单利率更是回落至去年年中水平。总体来看，存单和短端信用债已具备投资价值，长端利率进一步上行的空间有限。此外，降准、央行表态等可能成为债市行情反转的信号，3月底至4月初是债市可能变盘的敏感时间点。

　　从机构行为来看，温彬认为，尽管近期债市面临局部赎回压力，基金公司和大型银行加大了债券卖出力度，但是农商行和保险机构则持续增配债券。这一现象表明，在当前资产荒背景下，10年期国债收益率在1.8%-1.9%的区间，已具备一定的配置价值，吸引了配置型资金入场，这不仅为债市企稳提供一定支撑，还有效降低了发生负反馈的概率。

　　“今年债券市场仍存在一定的交易性机会，但类似去年那样的趋势性行情可能难以重现。整体来看，今年我们的投资风格将偏向稳健。”上述股份行理财公司固收部负责人告诉记者。

　　华西证券首席经济学家刘郁认为，随着2025年理财产品净值化程度进一步加深，其投资方向可能会朝着两个维度发展：一是将风险水平与负债资金期限结构不相匹配的资产，进一步转换为短久期、低波动的品种，确保负债资金不会因产品净值波动增大而流失，同时将产品业绩比较基准下限逐步压降至与债市收益率中枢相匹配的水平；二是重新将债基作为增厚收益的流动性管理品种，提升对债基的持仓比例，即重回2022年四季度赎回负反馈发生前的状态，但相较2022年，未来理财产品将加倍重视债市的潜在风险。

　　业内人士普遍认为，“固收+”理财产品市场潜力巨大。在当前低利率的市场环境下，如何运用“固收+”策略，在确保投资组合稳健性的同时增厚收益，将成为今年理财公司发力的重点。